העישון מסוכן לבריאות. ולהשקעות?

אני לא מעשנת. מעולם לא עישנתי, ואף אחד מבני משפחתי הקרובה או הרחוקה אינו מעשן.

אפשר לנהל דיון ער על תחושת המוסר האישי בהשקעה בחברות טבק או סיגריות. האם אני רוצה להיות שותפה בחברה שמעודדת עישון, פגיעה בבריאות הציבור ואולי נזקים בלתי הפיכים עתידיים לבני אדם ברחבי העולם?

אבל מאחר ואני דוגלת בגישה של השקעות ללא רגשות- שעליה אני כותבת ועוד אכתוב בבלוג קפה עם משקיענית, אז אני בוחרת להסתכל על חברות הטבק באופן שכלתני, כמוצר צריכה, מתוך הבנה שישנו ציבור שצורך סיגריות, כפי שאחרים צורכים קולה.

הבה נפזר לרגע את עשן הסיגריות, ונבחן את הנתונים.

תעשיית הטבק היא אחת מהתעשיות הוותיקות ביותר בעולם. עד כמה וותיקה? לפי עדויות ארכיאולוגיות, השימוש בטבק התחיל כבר לפני כ-12,000 שנים באזור מקסיקו. המפעל הראשון לייצור טבק בארה"ב, נוסד בשנת 1760, בשם Lorillard, שעם השנים עבר גלגולי ידיים ובעלי מניות, אבל שמר על שם המותג ובשנת 1880, הומצאה מכונת גלגול הסיגריות על ידי ג'יימס בונסאק, שהפכה את הייצור לממוכן ומסחרי, ובכך הגיעו הסיגריות כפי שהן מוכרות היום. מעל 140 שנה.

וותיקה.

אף על פי היותה תעשייה וותיקה כל כך, היא מתמודדת עם אתגרים משמעותיים בשל רגולציות גוברות, שינויים בהרגלי הצריכה, מודעות גוברת לנזקי העישון ולחץ ציבורי להפחתת השימוש בטבק.

בשנה האחרונה, המרכז לחקר מחלות בארה"ב פרסם כי רק 1 מתוך 9 מבוגרים אמריקאים, מעשנים. כלומר 11%. לעומת כ-42% בשנות ה-60.

חדשות נפלאות מנקודת מבט של בריאות הציבור, אך פחות עבור חברות הטבק שמבססות את הכנסותיהן על סיגריות מסורתיות.

החברות הגדולות ממשיכות להתאים את עצמן למצב המשתנה על ידי פיתוח מוצרים חדשים ומופחתי סיכון, והתרחבות לתחומים נוספים כמו קנאביס ומוצרים אלקטרוניים. אותן חברות, מנסות גם לגוון את פעילותן ולמצוא מקורות הכנסה חדשים. הן משקיעות במחקר ופיתוח של מוצרים חדשניים שמטרתם להפחית את נזקי העישון, ולהציע לצרכנים אלטרנטיבות בריאות יותר.

כחלק מהתהליך של 'להמציא את עצמן מחדש' הענף מתאפיין בהרבה עסקאות M&A (מיזוגים ורכישות), מה שעשוי להציף ערך לחברות מסויימות ולהוות הזדמנות השקעה.

התהליך הזה אורך זמן. אם נבחן את ההכנסות של החברות הגדולות בענף, ניכר כי הן עדיין תלויות באופן משמעותי בסיגריות מסורתיות, למרות סיגמנט ההכנסות החדש שצומח.

Company	Smokeable products % from net revenues 2023	Smoke- free products % from net revenues 2023
Philip Morris (PM)	63.5%	36.5%
Altria (MO)	89%	11%
British American Tobacco (BTI)	81%	16.5%

דברו אלי במספרים

אמצע שנת 2017, ה- FDA מודיע כי בכוונתו להפחית את רמות הניקוטין בסיגריות לרמה לא ממכרת. משקיעי מניות חברות הטבק מגיבים במכירה אגרסיבית ומחירי המניות צונחים בעשרות אחוזים תוך ימים ספורים.

מאז כאמור החברות פועלות לחדש את פעילותן ולהרחיב את הכנסותיהן ממקורות שאינם תלויים במוצרי עישון מסורתיים. כתוצאה, מחירי המניות מטפסים חזרה מעלה, אך לא באופן מלא.

מניית חברת פיליפ מוריס (PM)

נסחרת כיום במחיר הנמוך בכ-20% משיאה במאי 2017. היא מייצרת רווח נקי של כ-8 מיליארד $ בשנה, בשווי שוק של 157 מילארד$.

פיליפ מוריס מחזיקה במותגים רבים הנחשבים למותגי פרימיום. נתון בעייתי לצד העובדה כי בשנים האחרונות ישנה זליגת צרכנים למותגים זולים יותר. בנוסף, החברה מסתמכת במכירותיה באחוז גבוה יותר מהמתחרות, על שווקים מתעוררים. התלות הזאת חושפת אותה יותר לתנודות בשערי חליפין, אם כי מגמות הקיטון בצריכת מוצרי עישון שונות מארה"ב ואיטיות יותר באיזורים אלה.

הכנסות החברה צומחות כ-3% בשנה בממוצע, ב-5 שנים האחרונות. צמיחה מתונה מאוד, המאפיינת את הענף כולו. בהתחשב בעובדה שפיליפ מוריס נשענת פחות משתי החברות הגדולות האחרות על מוצרי עישון קלאסיים, הייתי מצפה לצמיחה גבוהה יותר בהכנסות. אחרת, הפוטנציאל שלה מהצפת ערך עתידי מעבר לתמחורה הנוכחי, תלוי בספק.

תזרים המזומן החופשי של PM בשנת 2022 הגיע לשיא של כ-12 מיליארד $ ומאז במגמת ירידה עד ל-7.9 מיליארד $ FCF נוכחי. לעומת זאת, החוב שלה במגמה הפוכה. החוב נטו שלה הוכפל בשנתיים האחרונות, כך שכיום יחס החוב נטו שלה לאביטדה עומד על 3.6X.

מחיר המניה הנוכחי ($101.3) משקף מכפיל גבוה של 16X, ותשואת דיבידנד של כ-5%.

מניית בריטיש אמריקן טבק (BTI)

נסחרת כיום ב-31$, מחיר הרחוק ב-57% ממחירה בשיא במאי 2017.

התמחור המעניין של המניה חבוי בשני נתונים, מכפיל הרווח הנמוך 6.6X ותשואת הדיבידנד הגבוהה 9.4%.

כלומר, השוק צופה לחברה רווח נקי של כ-8.47 מיליארד$ בשנת 2024.

החברה מקפידה לשמור על רכיב מזומן גבוה, כך שכיום יחס החוב נטו שלה לאביטדה עומד על 2.6X.

חברת BTI מחלקת בשנה 2.98 מיליארד$ דיבידנד, קרי יחס דיבידנד משולם של בערך 49%. במילים אחרות, מכל דולר שהחברה מרוויחה, כ-50 סנט, דיבידנד במזומן לבעלי המניות. אגב, כך גם נהגה במשך ה-5 שנים האחרונות ויותר.

אבל לעומת שנים עברו, שיעור תשואת הדיבידנד גבוהה במיוחד. זה טוב? זה רע?

חברות עם שיעור דיבידנד גבוה, הרבה פעמים הן חברות בעלות אופי צמיחה נמוך, שמעדיפות כמדיניות, לשמר את המשקיעים בהכנסות קבועות. תשואת דיבידנד גבוהה גם יכולה לרמז שהחברה אינה מוצאת מספיק הזדמנויות השקעה רווחיות לצמיחה עתידית, ולכן היא מחלקת את רוב הרווחים כדיבידנדים במקום להשקיע אותם מחדש.

זה לא סוד שחברת BTI מצויה בזמנים קשים. כמו גם מתחרותיה בענף. המעניין הוא שלמרות הירידה בהיקף המכירות של מוצרי טבק מסורתיים, וכן התלות הגבוהה של תמהיל הכנסותיה מתחום זה, החברה הצליחה להעלות מחירים כדי לקזז את הנזק ובכך לשמור על תשלום הדיבידנד הגבוה שלה.

צריך לקחת בחשבון - יש טרייד אוף. בשלב מסוים, עליית המחירים כנראה תחריף את הירידות בעסקי הסיגריות וקהל הצרכנים יחליף מותג. ואז יהיה לא נעים.

החברה מודעת לזה. ולכן, בדצמבר האחרון היא דיווחה על ירידת ערך בשווי של 31.5 מיליארד$ על מותגי הסיגריות האמריקאיות, מתוך הבנה שמה שהיה הוא לא שיהיה. בעיני, מדובר בהתנהלות אחראית. אפשר אולי להסיק מהאקט הזה, שגם המתחרות שלה יבצעו ירידת ערך זהה או דומה בעתיד מאותה סיבה.

בריטיש, על מה נשים את העין בכל זאת? חטיבה חדשה שבדוחות הכספיים מופיעה בשם "new categories", תחתיה מוצבים מוצרים בלתי דליקים כמו סיגריות אלקטרוניות, מוצרי אדים, שקיות וטבק מחומם. בנוסף, השקעה בחברת Organigram - חברה קנדית העוסקת בפיתוח ומחקר מוצרי קנאביס ובעלת רשיון לייצור. ל-BTI כ-30% משווי מניות ההצבעה בחברה הקנדית ושיתוף הפעולה הזה נועד ליצירת ערך מתחום חדש עבור החברה, של מוצרי קנאביס ללא עישון. השקעתו באה לידי ביטוי בהוצאות ה-R&D בדוחוות של BTI.

החטיבה החדשה "new categories"  אמנם צנועה למדי, אבל קצב הצמיחה שלה מהיר. מהיר גם יותר ממה שהחברה חזתה. מגזר "הקטגוריות החדשות" של החברה מהווה כעת 16.50% מהכנסותיה, והוא הפך לרווחי שנתיים לפני המועד המתוכנן. נתון מעולה מאחר והחטיבה החדשה לא פוגעת ברווחיות החטיבה הגדולה והוותיקה.

נקודה נוספת שראוי לציין היא שעל ייצור מוצרים לא דליקים, יש מס מופחת. כך שיש כאן עוד תרומה קטנה לשולי רווח החטיבה.

הנהלת BTI חוזה כי תוך עשור החטיבה החדשה תהווה 50% מהכנסותיה. בואו נגיד, שכדי להבין אם החזון ריאלי, נצפה לראות לפחות עוד 5 שנים, שנפחה 25% מהכנסות החברה.

מניית חברת אלטריה (MO)

נסחרת היום במחיר של 46.5$, הנמוך ב-64% מהשיא במאי 2017. אני מודה, אני לא אטרח להרחיב עליה, כי מבחינתי היא הכי פחות מעניינת כרגע.

אלטריה אחת משלוש חברות הטבק הגדולות בעולם. לאורך השנים, החברה ביצעה מספר מהלכים שהוכחו כטעויות עסקיות והשפיעו על הביצועים הפיננסיים והאסטרטגיים שלה.

בשנת 2018, Altria השקיעה 12.8 מיליארד דולר ברכישת נתח של 35% מחברת JUUL Labs, יצרנית הסיגריות האלקטרוניות הפופולריות. ההשקעה הוכחה כבעייתית עקב רגולציות קשיחות והביקורת הציבורית על שיווק המוצרים לבני נוער. Altria נאלצה לרשום הפסדים משמעותיים על ההשקעה, כולל הפחתות בערך הנכסים הקשורים ל-JUUL, כך שבדיווח האחרון היא רשומה בערך של כ-250 מיליון דולר בלבד.

כמעט 90% מההכנסות של אלטריה תלויות במוצרי טבק ובסיגריות מסורתיות. כשנכנסו הרגולציות החדשות בדבר שינוי אופי השיווק של מוצרים אלה, היעדר התגובה המהירה של החברה וניהול הסיכונים הכושל, הובילו אותה להוצאות משפטיות גבוהות.

כאסטרטגיה לנסות לגוון את תיק המוצרים של החברה, בשנת 2018 רכשה 45% מניות בחברת Cronos Group, העוסקת במוצרי קנאביס. מהר מאוד השקעה זו התגלתה כמו JUUL, כיותר צרה מבשורה. משווי השקעה במקור של  1.8 מיליארד דולר, החברה רשמה ירידת ערך ושווי בספרים של כ-500 מיליון דולר.

כמו שתי החברות האחרות, גם אלטריה מחלקת דיבידנד בתשואה גבוהה של 8.4%, במכפיל רווח גבוה של 9.5X, לא רחוק מהמכפיל הממוצע שלה ב-5 שנים האחרונות.

---

ובכן,

גם אם פיליפ מוריס, בריטיש, או אלטריה, לא יצליחו להמציא את הגלגל,

אפשר בינתיים להתנחם בתשואת דיבידנד גבוהה, בסקטור הצריכה הבסיסית בארה"ב.

אם כי זה לא תמיד מה שאנחנו מחפשים בהשקעה טובה...

לסיום, ורגע לפני הטבלה המסכמת, אשאיל סיפור מתעשייה ממכרת אחרת.

במהלך העשרים שנה האחרונות, מקדונלד'ס ספגה ביקורת קשה על איכות המזון שלה ועל ההשפעות הבריאותיות של צריכת המזון המהיר, במיוחד בהקשר של השמנת יתר, מחלות לב וסוכרת. ביקורות אלו הובילו ללחץ ציבורי משמעותי לשיפור הבריאות של התפריט שלה. בשנים 2015-2016 מדינות שונות בעולם הכריזו רגולציות חדשות הקשורות להגבלת שימוש ברכיבים מסויימים, הדורשות שיפורים בתזונה. באותם ימים, המניה חוותה גל ירידות.

כדי להתמודד עם הביקורת ולענות על הדרישות הבריאותיות של הצרכנים, מקדונלד'ס ביצעה מספר שינויים משמעותיים בתפריט ובתהליכי הייצור שלה. שמן הטיגון הוחלף, כמויות המלח והסוכר קוצצו, מנות חדשות התווספו לתפריט. כך, מקדונלד'ס הצליחה לשפר את תדמיתה ולהמשיך למשוך לקוחות גם בעידן שבו המודעות לבריאות היא גבוהה מתמיד.

אבל אולי, מקדונלד'ס זה סיפור אחר.

ורק נאחל, בריאות למעשנים.

Company	Symbol	P/E	Div yield %	Net debt / Ebitda
Philip Morris	PM	16.34	5.05%	3.6X
Altria	MO	9.13	8.42%	2.2X
British American Tobacco	BTI	6.65	9.30%	2.6X

כל הנתונים המופיעים בפוסט נכונים ליום כתיבתו. (3.6.24)

כל הכתוב מעלה, מטה ובצדדים, הינם דעותיי האישיות בלבד.

אין באמור בפוסט זה בפרט ובבלוג בכללותו, להוות כל המלצה לפעול בכל נייר ערך.